لماذا بدأت مراجعة MiCA بسرعة
تم تقديم تنظيم العملات المشفرة في الاتحاد الأوروبي على مراحل. اعتبارًا من 30 يونيو 2024، بدأت أحكام MiCA لمصدري الرموز المرتبطة بالأصول (ART) والرموز النقدية الإلكترونية (EMT) في التطبيق، واعتبارًا من 30 ديسمبر، دخلت القواعد الرئيسية للأصول المشفرة ومقدمي الخدمات (CASP) حيز التنفيذ. انتهت فترة الانتقال القصوى للشركات التي كانت تعمل سابقًا في 1 يوليو 2026؛ في بعض البلدان، كانت أقصر.
تُوفر مراجعة MiCA بموجب التشريعات نفسها. من 20 مايو إلى 30 سبتمبر 2026، جمعت المفوضية الأوروبية مقترحات لتقرير حول المواد 140 و142. قدمت هيئة البنوك الأوروبية (EBA) ومنظم الأسواق ESMA مقترحاتهما. هذه حاليًا توصيات وليست تعديلات معتمدة. من بين القضايا المحددة تصنيف الرموز الجديدة وإقراض الأصول المشفرة، وهو ما لا يغطيه نظام MiCA الخاص.
كانت الستابل كوينز الاختبار الأول
في 8 أكتوبر، وضحت ESMA المتطلبات لمقدمي الخدمات المرخصين (CASPs): يجب عليهم عدم تقديم خدمات للعملاء في الاتحاد الأوروبي تتضمن رموز ART وEMT التي لا تتوافق مع MiCA. تشمل القيود التداول والتبادل والتحويل والحفظ والخدمات المشفرة الأخرى. إذا حدد المنظمون الوطنيون مراكز مستمرة في الستابل كوينز غير المتوافقة مع MiCA، تتوقع ESMA حلها في أقرب وقت ممكن، ولكن ليس بعد ثلاثة أشهر من نشر الاستنتاج. هذا ليس حظرًا على جميع الستابل كوينز بل توضيحًا للقانون القائم.
ART هي رموز تهدف إلى الحفاظ على قيمة مستقرة من خلال الارتباط بقيمة أخرى أو حق أو مجموعة منها، بما في ذلك واحدة أو أكثر من العملات الرسمية. EMT مرتبطة بعملة رسمية واحدة. وفقًا لبيانات EBA، اعتبارًا من 1 سبتمبر 2026، تم إصدار 39 EMT بموجب MiCA، بينما لم يكن هناك أي ARTs مرخصة. تبرز الإحصاءات الفرق بين النموذجين ولكنها لا تثبت أن غياب ARTs كان بسبب القانون.
يظهر حجم المنافسة في دراسة ECB: في يناير 2026، كانت رسملة الستابل كوينز المتوافقة مع MiCA باليورو حوالي 450 مليون يورو، بينما كانت الستابل كوينز بالدولار في جميع أنحاء العالم حوالي 300 مليار دولار. هذه مؤشرات تغطية مختلفة، لذا لا يمكن مقارنة الأسواق مباشرة. ومع ذلك، يظهر الفجوة مدى صغر حجم السوق الأوروبي للستابل كوينز.
تشعر EBA بالقلق بشكل خاص بشأن المخططات الدولية مع العديد من المصدرين: في مثل هذه الهياكل، يكون من الصعب التحكم في الاحتياطيات وضمان استرداد الرموز في حالة تدفق الأموال بشكل جماعي.
DeFi والإقراض بين القواعد
تنظم MiCA مجموعة واسعة من الخدمات المشفرة ولكنها لا تنشئ نظامًا شاملاً منفصلًا للإقراض والتكديس المشفر. في هذه الأثناء، يستمر تطوير المنتجات المشفرة بشكل مستقل عن وتيرة التغييرات التشريعية. في دراسة مشتركة بين EBA وESMA, التي نُشرت في يناير 2025، تم تحديد إقراض أو اقتراض الأصول المشفرة في 16 دولة في الاتحاد الأوروبي، والتكديس في 23. قدرت نفس الدراسة قطاع الإقراض والاقتراض DeFi في الاتحاد الأوروبي بحوالي 1.8 مليار يورو، والتكديس DeFi بحوالي 3.6 مليار يورو.
يواجه المستثمرون عدة مخاطر: شروط العائد غير الشفافة، التصفية القسرية للضمانات، والأخطاء المحتملة في العقود الذكية. لذلك، تقترح ESMA وضع معايير للمشاريع اللامركزية الحقيقية وإنشاء خدمة منظمة للوسطاء الذين يقدمون للعملاء الوصول إلى بروتوكولات DeFi. تدعم EBA تنظيم الإقراض المشفر. المهمة الرئيسية هي تحديد مسؤوليات الوسطاء الذين يوفرون الوصول إلى بروتوكولات DeFi وفصلهم عن الخدمات اللامركزية الحقيقية بدون وسطاء.
رخصة واحدة لا تضمن إشرافًا موحدًا
تسمح رخصة MiCA لمقدم الخدمة المشفرة بتقديم خدمات في دول الاتحاد الأوروبي الأخرى من خلال آلية التمرير، ولكن يتم إصدار التفويض من قبل المنظم الوطني. هذا يخلق خطر التحكيم التنظيمي - البحث عن الولاية القضائية الأكثر تساهلاً.
هذا ليس سيناريو افتراضيًا. في يوليو 2025، قامت ESMA بمراجعة ترخيص CASP في مالطا ووجدت قضايا كبيرة غير محلولة وتقييم غير كافٍ للمخاطر الفردية. ومع ذلك، قيمت ESMA بشكل إيجابي الكفاءة المهنية للجهة المنظمة المالطية. حالة واحدة لا تثبت وجود انتهاكات واسعة النطاق ولكن تكشف عن ضعف النظام.
في 9 أكتوبر 2026، وافق مجلس الاتحاد الأوروبي على إطار موقف تفاوضي: يُقترح تمديد الإشراف المباشر لـ ESMA فقط إلى CASPs الأكثر أهمية عبر الحدود، وليس لجميع مقدمي الخدمات المشفرة كما اقترحت المفوضية الأوروبية في البداية. لم تكتمل العملية التشريعية بعد.
“التكنولوجيا وحدها لا يمكنها القضاء على التجزئة القانونية،” أشار عضو المجلس التنفيذي للبنك المركزي الأوروبي بييرو تشيبولوني في خطاب في 23 مارس 2026. يشير الاقتباس إلى أسواق رأس المال بشكل عام ولكنه ينطبق أيضًا على الإشراف على سوق العملات المشفرة.
من سيكون مسؤولاً عن أزمة كبيرة في العملات المستقرة
يوفر MiCA متطلبات للاحتياطيات ودعم الأصول اعتمادًا على فئة الرمز المميز وحالة المُصدر، لكنه لا يعالج جميع قضايا حل الأزمات. في 9 أكتوبر، أبرزت الهيئة الأوروبية الموحدة لحل الأزمات (SRB) أنه لا يوجد آلية شاملة خاصة لحل الأزمات للأنشطة النظامية للمُصدرين غير المصرفيين. يمكن نقل المخاطر إلى البنوك من خلال الأموال الموضوعة من قبل المُصدرين على الودائع، وكذلك من خلال العمليات المتعلقة بتخزين وإدارة الاحتياطيات.
في حالة استرداد الرموز المميزة بشكل جماعي، سيتعين على المُصدر تحويل الاحتياطيات بسرعة إلى نقد. يمكن أن يؤدي بيع الاحتياطيات إلى تفاقم التوتر في الأسواق المالية. وبالتالي، فإن متطلبات السيولة لا تحل بعد مسألة حماية حاملي الرموز في حالة إفلاس المُصدر.
حماية المستثمر تتجاوز الترخيص
في توصيات ESMA من 30 سبتمبر, تُقترح قواعد أكثر صرامة للإعلان عن الأصول المشفرة، بما في ذلك الترويج من خلال المؤثرين، والكشف الكامل عن تكاليف الخدمة، ومتطلبات محددة لوصف مخاطر الستاكينج والإقراض. كما ترغب ESMA في توسيع صلاحياتها لمكافحة المواقع الاحتيالية والشركات الأجنبية غير المرخصة.
إذا تم اعتماد مقترحات ESMA، سيتمكن العملاء من الحصول على معلومات أكثر تفصيلاً حول الرسوم والضمانات والخسائر المحتملة. ومع ذلك، فإن ترخيص CASP لا يحمي من انخفاض أسعار الرموز: يظل خطر السوق قائماً.
ما الذي سيتغير بعد مراجعة MiCA
هناك ثلاثة اتجاهات واقعية للمراجعة:
ستوسع التعديلات المستهدفة المتطلبات للإقراض المشفر والوسطاء في DeFi والإعلانات دون إعادة صياغة القانون بالكامل.
سيؤدي مركزية الإشراف إلى نقل السيطرة على بعض CASPs الكبيرة إلى ESMA ويجب أن يقلل من الفروقات بين البلدان.
ستزيد المتطلبات المتزايدة من تكاليف الامتثال للشركات وقد تسرع من توحيد المنصات أو تقليل بعض الخدمات.
هذه سيناريوهات وليست خطة معتمدة: تدرس المفوضية الأوروبية المقترحات من المشاركين في الاستشارة. إذا تم إعداد مشروع تعديل، يجب أن يمر عبر الإجراء التشريعي المعمول به.
أنشأت المرحلة الأولى من MiCA قواعد موحدة لدخول سوق العملات المشفرة الأوروبي، ولكن يجب أن تظهر المرحلة التالية ما إذا كانت يمكن أن تعمل بشكل متساوٍ في 27 دولة، وتحمي المستثمرين خلال الأزمات، ولا تدفع المنتجات الجديدة خارج النظام البيئي المنظم. هذا التوازن، وليس عدد الحظر الجديد، سيكون الاختبار الحقيقي للنموذج الأوروبي.